阿波製紙株式会社 2026年度 第2四半期 決算

財務ハイライト

• 売上高: 88.04億円
• 営業利益: -2.25億円
• 当期純利益: -3.34億円
• 1株当たり当期純利益: -46.20円

損益計算書

貸借対照表

キャッシュフロー

収益性指標

前年同期比

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業績予想（通期）

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AI財務分析

総括

阿波製紙の2026年度Q2は、売上成長（+8.8%）にもかかわらずコスト高と販管費負担で営業赤字が拡大し、最終赤字が拡大した厳しい内容です。売上高は88.04億円、売上総利益は9.71億円で粗利率は11.0%にとどまり、販管費11.96億円（売上比13.6%）を賄えず営業損失-2.25億円（営業利益率-2.6%）となりました。営業外費用1.11億円（売上比126bp）が重く、経常損失は-3.11億円（経常利益率-3.5%）まで拡大しました。当期純利益は-4.61億円（純利益率-5.2%）と赤字で、EPSは-46.20円、包括利益も-4.88億円です。コスト構造面では、粗利率11.0%に対して販管費率13.6%と、約-260bp分の営業赤字幅が固定費の重さを示唆します。営業外収益は0.25億円（売上比28bp）と小さく、支払利息0.75億円を含む営業外費用の重さ（126bp）がボトムラインをさらに圧迫しました。営業キャッシュフローは11.97億円と黒字で、純損失-4.61億円に対して営業CF/純利益は-2.60倍となり、利益との乖離が大きい点は収益の質に懸念を残します。減価償却費6.26億円が営業CFを下支えした一方、設備投資は-20.47億円と大きく、FCFは試算で-8.50億円とマイナスです。財務CFは16.34億円と資金調達に依存し、長期借入金103.17億円、短期借入金26.50億円の負担は今後の金利・返済リスクを高めます。総資産266.34億円に対し資産回転率は0.331倍と低迷し、ROEは-6.6%（デュポン：純利益率-5.2% × 総資産回転率0.331 × レバレッジ3.80倍）と資本効率も悪化しています。流動比率108%、当座比率91.2%と、流動性は最低限確保も安全域は薄く、短期借入金26.50億円に対して現金14.54億円で手元資金のクッションが十分とは言えません。インタレストカバレッジは-2.98倍と利払い余力に警戒が必要です。ROICは-1.2%と資本コストを大幅に下回り、投下資本の収益性が毀損しています。データ制約により前年同期のマージンbp変化は特定できないものの、現状の売上比構造では粗利率と販管費率の差が約-260bpの赤字幅を生んでおり、価格転嫁・ミックス改善・固定費削減のいずれか（あるいは複合）を早急に進める必要があります。将来に向けては、原材料・エネルギーコストの一服、価格転嫁の浸透、収益性の高い機能紙（フィルター材等）の比率拡大が転機となる一方、レバレッジの高さと金利上昇は逆風です。大型投資実行局面にあるため、稼働立ち上げのスケジュールと収益貢献タイミングがFCF反転の鍵となります。配当方針は未開示で不明ですが、現状の損益・FCF・レバレッジを踏まえると、株主還元余力は制約を受けやすい局面です。総じて、短期はコスト吸収と金利・返済負担への耐性が焦点、中期は新設備の稼働と高付加価値品の伸長によるROIC回復が重要なカタリストです。

収益性分析

ステップ1: ROEを純利益率×総資産回転率×財務レバレッジに分解すると、-6.6% ≒ (-5.2%) × 0.331 × 3.80 です。ステップ2: 変化が最も大きい要素は純利益率の悪化（-5.2%）で、次に総資産回転率の低さ（0.331倍）がROEを押し下げています。ステップ3: 純利益率の悪化は、粗利率11.0%に対して販管費率13.6%と固定費の重さに起因し、さらに支払利息を中心とする営業外費用（売上比126bp）が下押し要因です。減価償却費負担（6.26億円）もEBITDAと営業利益の乖離を拡大させています。ステップ4: コスト高と利払い負担は短期的には継続する可能性が高い一方、価格転嫁と製品ミックス改善が進めば営業赤字幅（約-260bp相当）は縮小しうるため、持続性は中立（改善余地あり）と評価します。ステップ5: 売上+8.8%に対し販管費の絶対額は11.96億円と高止まりし、固定費伸長が売上の伸びを吸収できていない懸念（営業レバレッジが逆回転）が見られます。また、資産増に見合う売上拡大が不十分で総資産回転率0.331倍にとどまっている点も構造的課題です。

成長性評価

売上は88.04億円で前年比+8.8%と堅調です。需要の底堅さまたは価格転嫁の進展が示唆される一方、粗利率11.0%は依然低く、コストインフレの完全吸収には至っていません。利益の質は、営業赤字継続と営業外費用増（利払い）により脆弱で、純損失-4.61億円に反映されています。営業CFが11.97億円と黒字である点は生産・在庫調整、減価償却等の非現金要因に支えられている可能性が高く、持続性は売上総利益の改善に依存します。設備投資-20.47億円は成長投資・更新投資の両面が想定され、中期の能力増強・高付加価値品へのシフトが重要な収益化ドライバーです。今後の見通しは、原材料（パルプ、化学薬品）、エネルギーコストの沈静化、価格改定の浸透、高付加価値フィルター・機能紙の伸長が前提条件となります。短期的には利払い増や固定費硬直性が足かせで、コスト削減・生産性向上（歩留まり改善、エネルギー効率化）と価格条件の再交渉が鍵です。四半期データの制約によりセグメント別の成長持続性評価は限定的ですが、投下資本の増加に見合う売上・粗利の上振れが確認できるかが最重要です。

財務健全性

流動比率は108.0%で最低限の安全域だが、ベンチマーク>150%には届かず、当座比率も91.2%と1.0倍を下回り短期流動性に注意が必要です。D/E（負債資本倍率）は2.80倍と高く、明確なレバレッジ警戒シグナルです。短期借入金26.50億円に対し現金14.54億円、売掛金31.63億円・棚卸13.54億円を加味すれば名目上はカバー可能だが、在庫の現金化リスクや売掛の回収タイミング次第で満期ミスマッチが顕在化しうる点には留意が必要です。長期借入金は103.17億円と大きく、金利上昇局面では利払い負担増のリスクが高いです。インタレストカバレッジは-2.98倍と利払い余力が不足しています。担保・コベナンツ情報、リファイナンススケジュールは未開示のため、借換えリスクの定量評価は不可です。オフバランスの約束（リース、保証など）は開示不足で評価困難ですが、与信・保証慣行がある場合には追加のバランスシート外リスクとなりえます。

キャッシュフロー品質

営業CFは11.97億円と黒字で、純損失-4.61億円に対して営業CF/純利益は-2.60倍（ベンチマーク<0.8で品質懸念）となり、損益とキャッシュの乖離が大きいです。主因は減価償却6.26億円など非現金費用と運転資本の解放（詳細内訳未開示）の可能性です。設備投資は-20.47億円と大きく、FCFは試算で-8.50億円（= 11.97 - 20.47）とマイナスです。財務CFは16.34億円の資金流入で、FCF不足と運転資本需要を借入で補填した構図です。運転資本については、売上増に伴う売掛金31.63億円・在庫13.54億円の水準から、期中の回転改善が営業CFを押し上げた可能性がある一方、持続性は不透明です。今後は在庫回転・売上債権回転の指標開示が望まれ、運転資本操作による一時的CF増を見抜く必要があります。

配当持続性

配当は未開示のため現行方針・実績は不明です。利益面では当期純損失-4.61億円、ROE-6.6%と減配圧力が強い局面です。キャッシュ面ではFCFが-8.50億円とマイナスで、配当原資は借入など外部資金に依存しやすい状況です。D/E 2.80倍、インタレストカバレッジ-2.98倍とレバレッジ制約も強く、信用コベナンツを考慮すれば株主還元余地は限定的と判断されます。今後の持続可能性は、(1) 営業黒字化・粗利率回復、(2) 設備投資のピークアウトによるFCF反転、(3) ネットデット圧縮の進展、の3点に依存します。具体的な配当性向・下限配当の有無の開示が欲しいところです。

リスク評価

ビジネスリスク:

• 原材料（パルプ、化学薬品）およびエネルギー価格の変動で粗利率が圧迫されるリスク
• 価格転嫁・取引条件交渉の遅れによるマージン劣化継続
• 新設備の立ち上げ遅延・歩留まり悪化による収益化遅延リスク
• 製品ミックス（低採算品比率の上昇）による構造的利益率低下
• 需要サイクル鈍化（産業用・自動車関連フィルター等）による売上ボラティリティ

財務リスク:

• 高レバレッジ（D/E 2.80倍）に伴う金利上昇感応度の高さ
• インタレストカバレッジ-2.98倍で利払い余力不足
• FCFマイナス（-8.50億円）と投資先行による外部資金依存
• 短期借入金26.50億円と手元現金14.54億円のギャップによるリファイナンスリスク
• 税効果のブレ（実効税率-27.1%）による純利益のボラティリティ

主な懸念事項:

• 粗利率11.0%に対し販管費率13.6%で営業赤字幅が約-260bpという構造的ミスマッチ
• 総資産回転率0.331倍の低さとROIC-1.2%が示す投下資本効率の毀損
• 設備投資-20.47億円の収益化タイミング不確実性
• 借入増による財務柔軟性の低下とコベナンツ・格付け面の制約
• データ未開示によりセグメント/製品別の採算・成長ドライバーの可視性が低い

投資示唆

重要ポイント:

• 売上は+8.8%だが、粗利率11.0%と販管費率13.6%のギャップで営業赤字（営業利益率-2.6%）。
• 営業外費用（主に利息）売上比126bpが最終損益をさらに悪化させ、純損失-4.61億円。
• 営業CFは11.97億円と黒字だが、FCFは-8.50億円で外部調達（財務CF16.34億円）に依存。
• D/E 2.80倍、インタレストカバレッジ-2.98倍と財務リスクが高い。
• ROE-6.6%、ROIC-1.2%で資本効率は目標を大幅に下回る。

注視すべき指標:

• 粗利率（bpベースの改善幅）と価格転嫁進捗
• 販管費率のコントロールと固定費削減効果
• 在庫回転日数・売上債権回転日数（運転資本の持続的改善）
• FCFの黒字化タイミングと有利子負債純増の止血
• 金利負担（平均調達金利）とインタレストカバレッジの改善
• 新設備の稼働率・歩留まり・高付加価値品売上比率

セクター内ポジション: 特殊紙・機能紙セクター内では、収益性（営業利益率・ROIC）と財務健全性（D/E、利払い余力）で同業上位に劣後。売上成長は同等だが、コスト吸収力と資本効率が課題。中期での設備稼働最適化とミックス改善の実行度が相対的ポジショニングを左右する。

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