中越パルプ工業株式会社 2026年度 第2四半期 決算

財務ハイライト

• 売上高: 530.52億円
• 営業利益: 13.55億円
• 当期純利益: 9.66億円
• 1株当たり当期純利益: 78.23円

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キャッシュフロー

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AI財務分析

総括

2026年度Q2の中越パルプ工業は、売上・利益とも減速し、営業利益が大幅減となる厳しい四半期でした。売上高は530.52億円で前年同期比-4.5%、営業利益は13.55億円で-56.6%、経常利益は15.54億円で-48.1%、当期純利益は9.82億円で-52.0%と二桁減益です。営業利益率は2.55%（=13.55/530.52）で、前年約5.62%（推計）から約307bp縮小しました。純利益率は1.85%（=9.82/530.52）で、前年約3.68%（推計）から約183bp縮小しました。粗利率は13.9%と低水準で、販管費率は約11.3%（=60.17/530.52）と高止まりし、粗利の減少を吸収できず利益を圧迫しています。営業外収入4.02億円が損益を下支えし、営業外費用2.04億円（支払利息1.67億円を含む）を差し引いて経常利益を確保しました。営業外収入比率は約40.9%と高く、収益の非営業依存度が上昇しています。ROEは1.7%（デュポン分解：純利益率1.9%×総資産回転率0.45×レバレッジ2.06倍）と低迷し、ROICも1.0%と資本コストを大きく下回る水準です。営業キャッシュフローは4.22億円にとどまり、純利益9.82億円に対する営業CF/純利益は0.43倍と品質面で警戒シグナルです。流動比率は103.5%、当座比率は80.6%と流動性バッファが薄く、短期借入金274.93億円のロールオーバーリスクに留意が必要です。インタレストカバレッジは8.11倍と当面の利払い耐性はあるものの、利益の縮小が続けば低下余地があります。設備投資は22.70億円と引き続き実施しており、営業CF4.22億円との差から推計FCFは約-18.5億円とマイナス圧力がかかっています。配当性向は95.2%と高く、FCF不足や低ROICを踏まえると持続性に懸念が残ります。足元は原燃料・物流コストや市況の逆風が続く一方、価格転嫁の進捗やコスト効率化の加速が業績安定化の鍵となります。今後は営業CFの回復、運転資本の改善、短期負債圧縮、ROIC改善が最重要論点です。

収益性分析

【デュポン分析】ROE=1.7%は、純利益率1.9%×総資産回転率0.450×財務レバレッジ2.06倍で説明でき、主因は純利益率の低下です。営業利益が-56.6%と急減したことから、利益率要素（特に営業利益率）の悪化がROE低下への最大の寄与要因とみます。売上は-4.5%の減少に留まる一方、粗利率13.9%と薄利、販管費率約11.3%の固定費負担が重く、営業レバレッジの負の効果が顕在化しました。営業外収益（受取配当金1.24億円、受取利息0.29億円等）により経常段階は若干補填されたものの、非営業依存は構造的な改善には繋がりにくいです。総資産回転率は0.45倍と低く、売上縮小と資産規模維持のミスマッチが効率性を押し下げています。財務レバレッジは2.06倍で、レバレッジによりROEは一定程度引き上げられているものの、収益率が低いため効果は限定的です。前年推計の営業利益率約5.62%から当期2.55%へ約-307bp、純利益率約3.68%から1.85%へ約-183bpと、利益率要素の悪化が最も大きい変化です。背景には原燃料・物流コストの高止まり、販売価格の伸び悩み、製品ミックスの逆風、及び数量減の影響が想定されます。これらのコスト要因は一部構造的（エネルギーコスト）である一方、価格改定・効率化での回復余地もあり、短期的には継続リスク、中期的には改善可能性があると評価します。懸念されるトレンドとして、売上成長率（-4.5%）に対し販管費の絶対額は60.17億円と高止まりしており、規模縮小局面で固定費が吸収し切れていない点が挙げられます。

成長性評価

売上は-4.5%と減少し、市況・需要の弱含みが示唆されます。数量と価格の詳細ブリッジは開示がないものの、粗利率13.9%の低下圧力からコスト要因に比べ価格転嫁が追いついていない可能性が高いです。営業外収入比率が40.9%と高まり、コア事業の成長牽引力が弱い点は中期的なリスクです。EBITDAは44.39億円（マージン8.4%）でキャッシュ創出力は限定的、投資余力を自力で賄うには不足感が残ります。設備投資22.70億円は維持投資～効率化投資とみられ、短期的にはFCFを圧迫しますが、中期的に省エネ・操業効率改善に繋がれば粗利率回復余地があります。見通しとしては、(1) 価格改定の継続、(2) 原燃料価格の正常化、(3) 稼働率の回復、(4) 不採算品・ラインの見直し、が売上・利益の底打ち条件です。外部環境依存が大きく、前提にブレがある点に留意が必要です。

財務健全性

流動比率103.5%は最低限の水準で、当座比率80.6%は目安100%を下回り短期流動性は脆弱です。短期借入金274.93億円が流動負債485.23億円の中核で、現金40.76億円・売掛金249.27億円では満期ミスマッチの余地が残ります。負債資本倍率1.06倍は総じて中立的ですが、短期偏在がリスクです。インタレストカバレッジ8.11倍は現状十分ながら、営業利益の縮小が続くと低下余地あり。固定負債121.51億円・長期借入金67.80億円と長短のバランスはやや短期寄りで、借換え条件の変化（金利上昇）に敏感です。自己資本は572.04億円（株主資本581.64億円）と厚みはあるものの、ROIC1.0%と資本効率が低い点は構造課題です。オフバランス債務の開示は見当たらず、注記情報が不足しているため現時点での追加負担の有無は不明です。

キャッシュフロー品質

営業CF4.22億円に対し純利益9.82億円で営業CF/純利益は0.43倍と低く、収益の現金化が弱い可能性があります。運転資本の詳細内訳は未開示ですが、売掛金・棚卸資産の積み上がりや買掛金の減少が営業CFを圧迫した可能性があります。設備投資-22.70億円を考慮すると、推計FCFは-18.5億円前後とマイナスで、財務CF-32.77億円（短期借入返済等が想定）と合わせて現預金40.76億円のバッファ消耗に注意が必要です。運転資本操作の兆候は特定できないものの、売上減少局面での棚卸回転の鈍化や与信条件の緩みは典型的なリスクであり、次四半期の営業CFが重要な検証ポイントです。キャッシュフロー品質は警戒（<0.8倍）と判断します。

配当持続性

配当性向は95.2%と高く、営業CFが純利益を大きく下回る状況では持続性に懸念があります。配当金総額は未開示のため精緻なFCFカバレッジは算出不可ですが、推計FCFがマイナスであることから当期の内部資金での十分なカバーは難しいと見られます。今後は利益回復と営業CFの改善、もしくは投資配分の見直し（CAPEXの抑制・段階実行）により配当政策の安定性を確保する必要があります。資本効率（ROE1.7%、ROIC1.0%）が低い現状では、配当維持の優先よりもキャッシュ創出力の回復に資源配分する判断が中期的な持続可能性を高める可能性があります。

リスク評価

ビジネスリスク:

• 原燃料・エネルギーコストの高止まりによる粗利圧迫
• 販売価格の転嫁遅れ・需要軟化による数量減
• 非営業収益依存の高まり（営業外収入比率40.9%）によるコア収益力低下
• 製品ミックスの悪化・稼働率低下
• 環境規制対応・老朽設備更新に伴う追加投資負担

財務リスク:

• 短期借入金274.93億円のロールオーバー・金利上昇リスク
• 流動比率103.5%、当座比率80.6%の脆弱な流動性
• 営業CF/純利益0.43倍の低いキャッシュフロー品質
• ROIC1.0%と資本効率の低迷による資本コスト未充足
• FCFマイナス（推計）による自己資金余力の低下

主な懸念事項:

• 営業利益率2.55%と前年から約-307bp低下
• 純利益率1.85%、ROE1.7%と低収益構造
• 運転資本の悪化が示唆される営業CFの弱さ
• 短期負債偏重構造による満期ミスマッチ
• 配当性向95.2%の高水準による配当持続性への圧力

投資示唆

重要ポイント:

• 収益の急減でROE1.7%、ROIC1.0%と資本効率が顕著に低下
• 営業CF/純利益0.43倍で収益の現金化が弱く、FCFは推計マイナス
• 短期借入金が大きく流動性バッファが薄い（当座比率80.6%）
• 営業外収入への依存が高まり、コア事業の収益力回復が焦点
• 価格改定・コスト削減・設備効率化の進捗が業績底打ちの鍵

注視すべき指標:

• 営業CF/純利益と運転資本回転（売掛・棚卸の推移）
• 営業利益率と価格改定の実効度、粗利率の回復
• 短期借入金残高と平均金利、借換え条件
• CAPEX実行額と投資対効果（ROICの改善）
• インタレストカバレッジの維持（>5倍）と流動比率（>120%目標）

セクター内ポジション: 国内製紙各社と比べても利益率・ROICが低位にあり、収益の非営業依存度が高い分、コア収益力の回復が遅れている印象。流動性は同業上位と比べ薄く、金利上昇局面での脆弱性がやや大きい。

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