森下仁丹株式会社 2026年度 第2四半期 決算

財務ハイライト

• 売上高: 65.16億円
• 営業利益: 2.74億円
• 当期純利益: 1.82億円
• 1株当たり当期純利益: 52.97円

損益計算書

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キャッシュフロー

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総括

森下仁丹（4524）の2026年度第2四半期（上期）連結決算は、売上高6,516百万円（前年同期比+2.1%）、営業利益274百万円（同+12.2%）、当期純利益216百万円（同+18.6%）と、緩やかな増収に対して利益は二桁成長を確保した。現行の営業利益率は約4.2%（=274/6,516）で、前年の約3.8%から約0.4pt改善しており、販管費の増勢を吸収しつつ粗利の改善・費用効率化が進んだ可能性が高い。粗利益は2,817百万円、粗利率は43.2%と良好で、製品ミックスや価格政策の効果が示唆される。経常利益は298百万円で、支払利息2百万円と低水準のため、実質的に本業の稼ぐ力が利益段階全体を牽引している。法人税等79百万円から逆算した実効税率は約26.5%（=79/298）とみられ、税負担は平準的な水準。DuPont分解に基づくROEは1.73%（純利益率3.31% × 総資産回転率0.360 × 財務レバレッジ1.45倍）と低めで、収益性・効率性・レバレッジいずれも保守的な構造が示される。総資産は18,085百万円、純資産は12,454百万円で、自己資本比率は計算上約68.9%（=12,454/18,085）とみられ、財務基盤は堅固。流動資産8,187百万円、流動負債2,836百万円から流動比率288.7%、当座比率247.6%と流動性は厚い。一方、営業キャッシュフローは▲117百万円で純利益216百万円に対してマイナス（営業CF/純利益比率▲0.54）となり、運転資本の増加がキャッシュ創出を圧迫した可能性が高い。減価償却費は281百万円と営業利益274百万円を上回る非現金費用があるにもかかわらず営業CFがマイナスであることから、売上成長に伴う売上債権・棚卸資産の積み増しが示唆される。棚卸資産は1,165百万円で、上期売上原価3,567百万円を年換算すると在庫回転はおおよそ年6.1回、在庫日数約60日と推定される。財務CFは222百万円のプラスで資金面を補完しているが、現金同等物や投資CFは未開示扱いで、期中の資金増減の全体像は把握しにくい。年間配当は0円、配当性向0%で内部留保を優先している。営業レバレッジは良好で、売上+2.1%に対し営業利益+12.2%と感応度の高さが確認できる。総じて、収益性は改善基調だがROEはなお低位、キャッシュフローは運転資本吸収で弱含み、財務安全性は極めて高いというバランス。今後は粗利率の持続、運転資本の最適化、成長投資の回収可視化が重要なフォロー論点となる。データ面では現金残高、投資CF、発行済株式数等の未開示項目があり、一部指標の精緻化には留意が必要である。

収益性分析

ROEは1.73%（DuPont: 純利益率3.31% × 総資産回転率0.360 × 財務レバレッジ1.45倍）で、主因は資産回転の低さと純利益率の限定的な水準。営業利益率は4.2%（274/6,516）、経常利益率は約4.6%（298/6,516）、純利益率は3.31%と、段階ごとの乖離は小さく財務費用負担が軽い。粗利率43.2%は高水準で、価格とミックスの改善、あるいは原材料コストの安定が寄与した可能性。営業レバレッジは、売上+2.1%に対し営業利益+12.2%で約5.8倍の感応度を示し、固定費比率の高さが利益伸長に寄与。前年上期の営業利益は約244百万円（=274/1.122）、売上は約6,384百万円（=6,516/1.021）と逆算され、営業利益率は約3.82%→4.20%へ約0.38pt改善。減価償却費281百万円は売上比4.3%で資産性投資の負担は一定あるが、EBITDA555百万円、EBITDAマージン8.5%と、キャッシュ創出力は利益率を下支え。インタレストカバレッジ137倍と金利負担は実質的に無視できる水準で、純金融費用が利益をほぼ毀損していない。今後のROE向上には、売上高回転（在庫・債権の回転改善）とマージンの持続的引き上げが鍵となる。

成長性評価

上期売上は6,516百万円で前年同期比+2.1%と増収を確保。利益面は営業+12.2%、純利+18.6%と伸びが上回り、質の良い成長が示唆される。粗利率43.2%の維持・改善が続けば、売上の伸びがそのまま利益に波及しやすい構造。営業レバレッジが効いており、限界利益率の高まりが見て取れる。もっとも、営業CFが▲117百万円とマイナスで、成長に伴う運転資本の吸収が強まっている可能性があるため、キャッシュ面での成長持続性には留意が必要。棚卸資産の回転（年換算約6.1回、在庫日数約60日）は妥当だが、今後の売上拡大には更なる回転効率化が望ましい。外部環境としては原材料価格や物流費の変動、為替の影響が収益に波及しうるが、現状はマージン改善がそれを上回っている。下期に向けては、価格維持とミックス最適化、販路拡大の成果次第で通期の増益率の持続が見込まれる一方、販促費や研究開発/設備投資の増加が利益伸長を一時的に抑制するリスクもある。投資CFの情報が限定的で、成長投資の規模・回収タイミングは不明瞭である。EPSは52.97円で、純利益216百万円から逆算した発行済株式数は概算約407.9万株と推定され、1株当たり成長の指標としても一定の進捗が見られる。総じて、増収率は控えめだがマージンの改善を伴う“質的改善”が現れている。

財務健全性

総資産18,085百万円に対して純資産12,454百万円で、計算上の自己資本比率は約68.9%と厚い資本構成。負債合計5,743百万円、負債資本倍率0.46倍とレバレッジは低い。流動資産8,187百万円、流動負債2,836百万円から流動比率288.7%、当座比率247.6%と短期支払能力は非常に強固。運転資本は5,351百万円と厚く、成長局面での資金需要を十分に支える構造だが、過大な運転資本が資産回転率を抑制している可能性。支払利息は2百万円と極小で、金利上昇局面における影響も限定的とみられる。債務の満期構成やコミットメントライン等の情報は未開示だが、現行の財務余力を踏まえると、支払能力に懸念は小さい。

キャッシュフロー品質

営業CFは▲117百万円で純利益216百万円に対して比率▲0.54。減価償却費281百万円などの非現金費用を踏まえると、本来は営業CFはプラス寄与が見込まれるが、運転資本（売上債権・棚卸資産等）の増加がキャッシュ創出を相殺したと推測される。投資CFは未把握（0表記は不記載扱い）であり、設備投資（CAPEX）の実額は不明。したがって厳密なフリーキャッシュフロー（FCF=営業CF−CAPEX）の評価は困難だが、営業CFがマイナスである点は短期的なFCFの弱さを示唆。EBITDAは555百万円（マージン8.5%）と一定のキャッシュ創出力はあるため、運転資本効率の改善が進めばFCF転換は可能。棚卸資産1,165百万円、年換算在庫日数約60日、運転資本5,351百万円（売上比約82%）はやや厚めで、回転効率改善の余地。短期的には売上債権回収と在庫最適化、仕入条件の調整が営業CF改善の主たるドライバーとなる。

配当持続性

年間配当は0円、配当性向0%で内部留保を優先する方針。営業CFが▲117百万円でFCF情報が限定的な中、保守的な還元姿勢は財務の安定維持に資する。現状の資本構成（負債資本倍率0.46倍、計算上の自己資本比率約68.9%）からは将来的な還元余力はあるが、優先順位は成長投資と運転資本正常化が先行する可能性。FCFカバレッジは算出困難（0表記は不記載）で、持続可能性評価には今後の投資CFとCAPEXの把握が不可欠。EPS52.97円に対し配当停止は内部成長と財務健全性重視のシグナルで、今後の方針は収益性とキャッシュ創出の改善が確認される段階で見直される余地がある。

リスク評価

ビジネスリスク:

• 原材料・包装資材価格および物流費の上昇による粗利率圧迫
• 需要変動やチャネルミックス変化による在庫回転悪化
• 競争激化（ヘルスケア・サプリメント市場）による価格下落・販促費増
• 新製品開発や認可遅延に伴う立上げコストの先行発生
• 海外展開・為替変動の収益影響（輸入原料比率次第）

財務リスク:

• 運転資本の積み増しによる営業CFの不安定化
• 投資CFの不透明性（CAPEX規模・回収時期の未開示）
• 低ROE体質の固定化による資本効率低下
• 景気減速時の売上鈍化に伴う固定費吸収悪化（営業レバレッジの逆噴射）

主な懸念事項:

• 上期で営業CFが純利益に対してマイナスと、キャッシュ創出のタイミングが遅れている点
• 資産回転率0.360倍と低位で、ROEが1.73%にとどまる点
• 配当停止が継続する場合の資本政策・株主還元方針の見通し

投資示唆

重要ポイント:

• 増収率+2.1%に対し営業利益+12.2%で営業レバレッジが効き、営業利益率は約0.4pt改善
• 粗利率43.2%とミックス・価格施策が奏功、経常段階までの費用負担は軽い
• ROE1.73%は低位で、資産回転率とマージンの更なる改善が課題
• 営業CF▲117百万円と運転資本吸収が強く、短期FCFは弱含み
• 資本構成は堅固（計算上自己資本比率約68.9%、負債資本倍率0.46倍）で耐性は高い

注視すべき指標:

• 売上総利益率の推移（価格維持・原材料動向）
• 営業CF/純利益比率と売上債権・在庫回転日数
• 営業利益率と販管費率（販促・物流・人件費の吸収度）
• CAPEXと投資CF、EBITDA−CAPEXギャップ
• EPSの伸長とROE（DuPont各要素の改善）

セクター内ポジション: 国内ヘルスケア・サプリメント関連の中では、財務安全性が高く、利益率は中位、ROEは低位。成長率は控えめながら、マージン改善と運転資本効率化に成功すれば、資本効率の巻き上げ余地がある保守的なポジショニング。

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